Debatt: Marknadsvärdet av rätt till carried interest är inte noll

Frågor om värdering och beskattning av vinstdelningar har under den senaste tiden debatterats i massmedia. I denna artikel redogör Carl Grefberg för sin syn på vinstdelningsmekanismen.

Den senaste tiden har frontfigurer från den svenska Private Equity-branschen och Skatteverket fört ställningskrig på debattplats i massmedia. Den utlösande faktorn var Skattenämndens beslut att upptaxera delägare i ik Investment Partners med Björn Savén och Harald Mix i spetsen för erhållna vinstdelningsutbetalningar när förvaltade investeringar realiserats med kraftigt positivt resultat. Skatteverket menar att dessa vinstdelningar (Carried Interest på finanssvenska) utgör ersättning för utförda arbetsprestationer och därför ska beskattas som inkomst av tjänst med 55% marginalskatt och fulla sociala avgifter. Private Equity-branschen intar en diametralt motsatt ståndpunkt och menar att vinstdelningen utgör avkastning på investerade medel och därför ska beskattas som utdelning på onoterade aktier med 25%. Eftersom Skatteverket dessutom menar att såväl personer som arbetsgivaren undanhållit uppgiften så tillkommer 40% skattetillägg. Summa summarum en total skattenota på 122% för individ och företag.

Uppläggen inom Private Equity-förvaltarbolagens ägarstrukturer är mycket komplicerade och sysselsätter advokater och de stora revisionsbyråernas skatteavdelningar i veckor. Att gå in på lösningarna i detalj låter sig inte göras på ett enkelt sätt varför jag endast koncentrerar mig på vinstdelningsmekanismen. Denna innebär något förenklat att förvaltarbolaget, när det tar in pengar till en ny fond, tecknar ett förvaltningsavtal med investerarna i fonden som innebär att förvaltarbolaget äger rätt till ersättning för sina transaktionskostnader, får en årlig avgift samt rätt till del av den överavkastning som man eventuellt lyckas prestera. I de stora förvaltarbolagen där delägarna hunnit skapa sig betydande förmögenheter är det också ett vanligt krav att delägarna parallellinvesterar i fonden så att de så att säga sitter i samma båt som investerarna. Vinstdelningen innebär att vinsten över en viss tröskel, ofta satt som 8% årlig avkastning, delas med 20% till förvaltarbolaget och 80% till investerarna.

Delägarna i förvaltarbolagen har förvärvat sina aktier i förvaltarbolaget till ett marknadsvärde som baseras på att bolaget är nystartat, det vill säga kvotvärdet till exempel 100 kr/aktie alternativt till substansvärdet (synligt eget kapital) för en delägare som köper in sig något senare. I de flesta fall är detta ett korrekt synsätt för bolag inom rådgivningsbranschen eftersom det verkliga kapitalet går hem, om inte klockan fem så i alla fall någon gång under dagen.

Värderingsproblematiken uppstår när förvaltningsavtalet tecknas med en ny fonds investerare. Om vi antar att den årliga avgiften precis täcker löne- och andra omkostnader så stiger inte värdet på grund av detta. Inträdet i vinstdelningsavtalet utgör däremot ett gigantiskt värde i form av en köpoption som erhålles prestationslöst.

Värdet av denna option kan schematiskt beräknas enligt exemplet i rutan nedan.

Användande av Black & Scholes formel för optionsvärdering ger i detta fall ett värde om 4,38 miljarder för hela optionen och 876 miljoner för 20% vinstandel.

Värdet av den erhållna carried interest-optionen intäktsredovisas inte i förvaltningsbolaget eller i delägarnas bolag utan den första ekonomiska händelsen blir i stället när optionen realiseras, det vill säga när vinstdelningen betalas ut.

Carried interest innebär alltså en avkastningsstruktur som påminner om en syntetisk option, det vill säga inte ett värdepapper i egentlig mening.

Carl Grefberg , VD INFINA Corporate Finance AB.