Jens Elling och Merete Christiansen:
Strategisk regnskabsanalyse är skriven av två lärare vid Handelshögskolan i Köpenhamn. Enligt förordet vänder den sig till både studenter och till praktiker som är intresserade av företagsanalys och värdering. Den skiljer sig på ett fördelaktigt sätt från den amerikanska standardlitteraturen framför allt genom den rika exemplifieringen. Författarna har tillgång till en omfattande databas (jämförbar med den svenska Findatabasen) med uppgifter om danska börsbolag. Genom att komplettera framställningen med nyckeltal och sammanställningar hämtade från databasen erhålles en konkretisering som underlättar läsningen.
Varför varierar lönsamheten mellan företag och branscher? Det är den fråga som behandlas i de två första kapitlen. Författarna utgår här från Porters analysmodell och diskuterar faktorer som andelen fasta kostnader, produktcykler, marknadstillväxt m.m. I kapitel 3 visas hur man kan bryta ner lönsamheten på totalt kapital genom att analysera marginaler och kapitalets omsättningshastighet. De senare begreppen bryts sedan ner ytterligare i enlighet med bland annat den klassiska Du Pont-modellen.
I kapitel 4 behandlas räntabilitet på eget kapital och begreppen rörelserisk och finansiell risk. Enligt finansiell teori är rörelserisken, definierad som spridningen i redovisad lönsamhet över ett antal år, av central betydelse vid värderingen av ett företag. Det är rimligt att anta att spridningen är större ju högre andel av ett företags kostnader som är fasta.
I Sverige är det tyvärr ovanligt med en uppdelning av kostnaderna i fasta och rörliga. I Danmark har dock ett 30-tal företag redovisat en uppdelning som bekräftar att spridningen ökar med andelen fasta kostnader. Samma sak gäller för företag med stora investeringar i anläggningar. Ju större dessa är desto större är spridningen i lönsamhet mellan olika år.
Intressant diskussion
Efter ett kapitel som behandlar sambandet mellan tillväxt och finansieringsbehov följer en intressant diskussion kring kassaflödesanalyser. Elling har gjort sig känd som en varm anhängare av den s.k. indirekta metoden för upprättande av kassaflödesanalyser. Innebörden är att man i analysen visar effekten av förändringar i kundfordringar etc. som separata poster. I den direkta metoden anges i stället inbetalningar från kunderna utan att beakta kundfordringar.
Enligt Elling är den indirekta metoden nödvändig för att analytiker skall kunna bilda sig en uppfattning om vilka faktorer som påverkat rörelsens kassaflöde. Det är inte en självklar ståndpunkt. Framför allt de amerikanska finansanalytikerna argumenterar kraftfullt för den direkta metoden.
Det förekommer ofta att analytiker använder kassaflöde per aktie som alternativ till vinst per aktie. Enligt författarna är detta fel, en uppfattning som jag delar. Författarna varnar också för att sätta likhetstecken mellan ett korrekt beräknat mått på rörelsens kassaflöde och det mått som erhålles genom att summera avskrivningar och årets nettovinst. Det senare måttet, cash earnings, samvarierar nära med vinst per aktie. Rörelsens kassaflöde däremot kan skilja sig kraftigt från vinsten. Det är just det som är den främsta orsaken till att man upprättar en kassaflödesanalys; för att kunna analysera skillnader mellan resultat och kassaflöde.
Värderar värderingsmodeller
Om skillnaden är stor, dvs. om vinsten är betydligt större än kassaflödet är det enligt författarna ett uttryck för en ”låg kvalitet” på vinsten. Kvalitet är ett begrepp som ofta används av analytiker. Faktorer som tyder på en hög respektive låg kvalitet behandlas i kapitel 7. I det avslutande kapitlet går sedan författarna in på olika värderingsmodeller. Författarna är något negativa till den inledande gruppen av värderingsmodeller som baseras på en diskontering av framtida utdelningar.
I stället uppfattar jag dem som mer positiva till en värdering av det egna kapitalet med beaktande av räntabiliteten på eget kapital i förhållande till aktieägarnas avkastningskrav. Även om formuleringen av modellen avviker från vad som normalt förekommer i Sverige torde resultatet i allt väsentligt överensstämma med den värderingsmodell som bland andra Affärsvärlden använder.
Sammanfattningsvis tycker jag att det här är en bok som kan rekommenderas till såväl analytiker som andra som granskar och analyserar företag. Styrkan ligger i kopplingen mellan teori och praktik; i de återkommande exemplen baserade på empiriskt material. Positivt är också det begränsade formatet särskilt för dem som är vana vid att läsa amerikanska läroböcker. En ofrånkomlig konsekvens är emellertid samtidigt avsaknaden av en mer ingående diskussion av svårare problemområden. Strategisk regnskabsanalyse är därför främst lämpad som en introduktion i ämnet vilket förmodligen också varit författarnas avsikt.
Rolf Rundfelt