Aktuellt: OTC – Så har marknaden och företagen utvecklats

Det är viktigt att marknaden får en rättvisande presentation av OTC-företagen så att den faktiska situationen och utvecklingen speglas. Mycket tyder på att det strategiska arbetet kan utvecklas ytterligare i OTC-företagen menar Sven-Erik Johansson och Bo Ribers i denna artikel som belyser OTC-marknadens och OTC-företagens utveckling.

För några år sedan skapades genom den s k nordenfalkska utredningen möjlighet till en OTC-marknad, ”småföretagsbörs”, enligt amerikansk modell. Intresset för denna marknad har varit stort. Sedan starten i december 1982 har OTC-listan redan kommit att omfatta ett 50-tal företag. Enligt alla bedömningar kommer utvecklingen att fortsätta under de närmaste åren. Det finns därför anledning att se hur utvecklingen har varit och försöka dra slutsatser för framtiden.

Öppnat nya möjligheter

Introduktionen av ett företag på OTC-listan har inte bara inneburit ett ”nytt papper” på aktiemarknaden utan även en förbättrad status och PR för företaget, samtidigt som möjligheterna ökat för nya affärer. Den uppmärksamhet, som OTC-marknaden har fått, har givit företagare i allmänhet en optimism och villighet att utveckla företaget med sikte på en eventuell OTC-introduktion.

Kurssättningen

Vid en introduktion på OTC spelar market-makern en stor roll. Market-makern ansvarar bl a för att handel med bolagets aktier möjliggörs. Introduktionskursen sätts av bolaget i samråd med market-makern. Introduktionspriset är en avvägning mellan företagets önskemål om kapital och önskemålet om ett fortsatt intresse hos marknaden för aktieförvärv. Detta söker man uppnå genom att sätta kursen något lägre än den förväntade första noteringen. Erfarenheterna tyder på att man i början har satt kurserna avsevärt lägre än vad marknaden var beredd att betala. Vi kommenterar detta längre fram i artikeln.

Vad har påverkat kurssättningen?

De kraftiga kursuppgångar som ägt rum är svåra att förklara om man anlägger ett ekonomiskt rationellt betraktelsesätt. Det torde snarast handla om psykologiska faktorer.

De prospekt som givits ut har sällan givit särskilda förväntningar om stora framtida vinster eller om att det skulle föreligga dolda tillgångar i betydande omfattning. Det kan diskuteras om de låga kurserna vid introduktionerna beror på felbedömning av företagets företrädare eller market-makern. Numera har utbudskurserna satts högre och uppgångarna har inte heller blivit lika stora.

Den mycket stora överteckning som förekom vid de tidigaste introduktionerna fick en betydande uppmärksamhet. Kursuppgångarna efter introduktionerna samt uppmärksamheten kring reglerna för värdering av OTC-aktier vid förmögenhetstaxeringen uppmärksammades också och bidrog troligen ytterligare till det stora intresset för OTC-aktier. Under senare tid har börsskribenterna ibland lämnat reservationer och varningsord. Vissa har t o m avrått från att teckna aktier i några av bolagen. Detta torde ha bidragit till att kursuppgångarna har avstannat.

OTC kom vid en tidpunkt, när börsen upplevde en av sina största uppgångsperioder, då vanliga börsintroduktioner övertecknades och aktieköparna energiskt sökte efter nya objekt. Detta påverkade givetvis även efterfrågan på OTC-aktier. Dessutom medförde OTC-listans materialbrist, dels på grund av få företag, dels på grund av att antalet utbjudna poster var litet, en obalans mellan utbud och efterfrågan.

ID-kort för OTC-företag

För att se om det finns några gemensamma nämnare för OTC-företagen, har vi samlat dem i olika grupper och jämfört några centrala nyckeltal inom och mellan grupperna. Ett sätt är att gruppera företagen efter verksamhet, t ex tillverkande företag (hårdvaruproducenter), mjukvaruproducenter (data-, konsultföretag m m), handels-, fastighets- och andra företag. Ett annat sätt är en storleksindelning (efter omsättning, antal anställda, balansomslutning etc). De jämförelser som vi gjort mellan olika OTC-företag, visar att man inte kan dra några mera generella slutsatser om någon större grupp av företag. Varje företag är unikt.

Genom att samla vissa nyckeltal och andra uppgifter kan dock en viss profil för OTC-företagen skönjas. Vår genomgång, som redovisas nedan (se tabell 1–5), omfattar 37 OTC-företag. Uppgifterna är dels hämtade från prospekt och årsredovisningar, dels från sammanställningar som funnits i olika tidningar.

Till tabellerna kan några kommentarer vara på plats.

Andelen av utbjudet aktiekapital är i de allra flesta fall betydligt större än motsvarande röstandel. De ursprungliga ägarna har inte släppt sitt faktiska ägar- och företagaransvar.

Fastighets- och byggnadsbolagen återfinns bland dem som har den lägsta soliditeten.

Bland bolag med god räntabilitet återfinns både hårdvaru- och mjukvaruproducerande företag samt handelsföretag. Av de bolag som uppvisar en räntabilitet som överstiger 30 % på det egna kapitalet har de flesta ett relativt lågt aktiekapital (<10 mkr).

De verkliga kursvinnarna bland bolagen omfattar mycket varierande verksamhetsområden. Det verkar inte som om verksamhetsområdet i sig spelade en avgörande roll. Introduktionstidpunkten däremot synes ha spelat en större roll för aktieköparna. 5 av de 7 företagen med den bästa utvecklingen introducerades 1:a halvåret -83 medan de 5 som uppvisar den sämsta utvecklingen introducerades i slutet av -83 eller början av -84.

P/E-talen vid överlåtelser av företag till investmentbolag understiger, trots höjningar under senare år, fortfarande ofta 10. Det kan ifrågasättas om skillnaden mellan investmentbolagens och OTC-marknadens värderingar kommer att vara lika stor i framtiden.

Risker med aktieägande i OTC-bolag

Mot bakgrund av vår beskrivning av OTC-bolagen och -marknaden, kan det finnas anledning att försöka göra en riskanalys. Kommer den inledande succén att fortsätta eller finns det, jämfört med börsbolagen, några risker som är specifika för OTC-bolagen?

1. Risker utanför företagen

De politiska riskerna finns alltid i bakgrunden för både OTC- och börsbolag. För OTC-bolagen kan speciellt framhållas risken för ändringar av reglerna för förmögenhetsbeskattning och avdrag för lämnad utdelning. Även om man aldrig kan fastställa hur kurssättningen påverkas av skattereglerna, kan det inte uteslutas att nuvarande regler bidragit till att öka efterfrågan på OTC-aktier.

De flesta introduktionerna av OTC-bolag har gjorts i en uppåtgående konjunktur samtidigt som intresset för placeringar i aktier varit stort. Eftersom många av OTC-bolagen är relativt små jämfört med börsbolagen kan köparna ha bedömt de förra ha en större utvecklingspotential, vilket också kan ha ökat efterfrågan. De relativt höga P/E-talen tyder på detta. Om förväntningarna om en gynnsam utveckling ej infrias, t ex i en sämre konjunktur, kan utbudet av OTC-aktier öka och kurserna sjunka. Fallhöjden blir då sannolikt störst för de företag som utvisar de största P/E-talen.

OTC-listans starka tillväxt skulle möjligen kunna utgöra en risk i sig, nämligen om utbudet av aktier blir för stort. Mot bakgrund av att det samlade värdet av OTC-bolagen endast utgör några procent av börsbolagens värde synes risken med ett ökat utbud av OTC-aktier vara begränsad, om det totala utbudet av aktier inte ökar. För enskilda OTC-aktier kan däremot ett ökat utbud, t ex i samband med utförsäljningar av 2-årsaktier, pressa kurserna.

2. Risker inom företagen

Många OTC-bolag har jämfört med börsbolagen ett mer koncentrerat aktieägande. De största aktieägarna tillhör också ofta företagsledningen, medan de nya ägarna ibland helt saknar inflytande. Även om det normalt är bra med starka ägare måste framhållas risken för en ogynnsam utveckling för företaget på grund av försämrad ledning, t ex efter ett generationsskifte i en dominerande ägargrupp.

Kraven på företagsledningen är inte desamma för ett stort företag som för ett mindre företag. Då många av OTC-företagen varit snabbväxande, kan en del företagsledare ha dålig beredskap för att klara större företags problem och är kanske inte heller beredda att anpassa organisationen till en ny situation. Ett exempel på en svårbemästrad situation kan vara när man utnyttjar sig av apportemissionsinstrumentet för att förvärva dotterbolag. Att lyckas med en samordning av olika bolag så att två plus två blir åtminstone fyra är en konst som inte alla bemästrar.

Bland OTC-bolagen finns ett antal konsultföretag. I de fall dessas utveckling är knuten till ett litet antal nyckelpersoner ökar risken för att en planmässig utveckling inte kommer till stånd. Även om riskerna för avhopp ofta torde vara eliminerade genom delägarskap, kan plötsliga dödsfall, sjukdom, idétorka och annat hos nyckelpersonerna medföra en ogynnsam utveckling för företaget. Detta gäller speciellt i de företag som har ett litet antal anställda.

Självfallet är det inte bara tjänsteproducerande företag som löper risker. Även företag med ett fåtal produkter, vilket inte är ovanligt bland OTC-företagen, kan riskera en ogynnsam utveckling t ex på grund av konkurrens från andra företag, som säljer samma produkter eller har utvecklat helt nya produkter. Känsligheten för en konjunkturnedgång blir också ofta större för ett företag som bara har ett ben att stå på. I detta sammanhang kan även noteras – enproduktföretagets känslighet för lagstiftning som berör produkten.

En låg soliditet kan hämma möjligheterna till expansion. För det OTC-företag, som har en låg soliditet, försvåras dessutom möjligheterna att överleva en långvarig konjunkturnedgång. Vid en jämförelse av P/E-talen för OTC-bolag med låg soliditet med övriga bolag kan man dock konstatera att P/E-talen är väl så höga för bolag med låg soliditet, vilket möjligen kan indikera att risken med låg soliditet ej har beaktats av marknaden. Detta kan vara en följd av skattelagstiftningen, som möjliggör ett 100 %-igt avdrag inom förvärvskällan tillfällig förvärvsverksamhet för förluster som realiserats inom 2 år från förvärvet. Med en hög marginalskatt för fysiska personer blir risktagandet lågt samtidigt som vinsten efter skatt kan bli stor när 2-årsgränsen passeras.

Avknoppningar

Några av OTC-bolagen har kommit till genom till allmänheten riktade emissioner hos dotterbolag eller utförsäljningar av delar av dotterbolag (dotterbolagsgrupper). Numera har denna möjlighet begränsats genom att avknoppningar från börsbolag endast får noteras på OTC-listan i de fall koncernförhållandet upphör.

Som motiv för avknoppningar anges ofta den ökade publicitet som en OTC-notering medför. Den ökade stimulansen för medarbetarna samtidigt som kraven ökar utgör också ett motiv liksom möjligheterna att generera ytterligare kapital för en expansion. Noteras bör även att det avknoppande företaget ofta får särskilda fördelar av avknoppningen bl a genom att ekonomiska resurser frigörs. Avknoppningen kan därför ses som ett alternativ till en nyemission i moderbolaget.

Har dessutom de avknoppade företagen en historik som utvisar en stabilitet och en mognad när det gäller agerande på den egna marknaden, informationsgivning m m, så att riskerna för aktieägarna är begränsade borde fler avknoppningar vara välkomna. (Det som är bra för företagen är normalt även bra för aktieägarna.) En reservation bör emellertid göras för en situation, där avknoppningar blir alltför många för marknaden.

Motiv för introduktionerna

En genomgång av emissionsprospekten och tillgängliga årsredovisningar för de noterade företagen ger ett antal olika förklaringar till vad inkommande medel skulle användas till. Främst kan nämnas;

Förvärva företag eller verksamheter, som kompletterar eller är eljest lämpade (vanligast), investeringar i marknader eller i produktutveckling samt till konsolidering. Förvånansvärt få har angivit att medlen skall gå till de tidigare ägarna.

Man kan generellt dra slutsatsen att företagen avsett använda inkommande medel till att finansiera allmänt expansiva investeringar. Kapitalförstärkningen har ansetts nödvändig för att inte utvecklingen skall hämmas av finansierings- eller soliditetsskäl. Vad man kan särskilt notera är möjligheten, efter introduktionen, att förvärva andra företag med hjälp av emissionskapital eller apportemissioner, vilket tidigare varit så gott som otänkbart för företag i denna storlek. Huruvida bolagen faktiskt använt medlen enligt prospekten är det dock för tidigt att ha en uppfattning om.

Utöver kapitalbehovet har flera andra motiv för OTC-introduktionen angivits.

• ger möjlighet till delägande för anställda

• innebär nya krav på ledningen, vilket stimulerar

• ger företaget en god PR och ökar marknadens kännedom

• gör bolaget självständigt

• underlättar personalrekrytering, eftersom företaget blir mera känt

• löser kommande generationsskiftesproblem

• ger nuvarande mindre aktieägare möjlighet till utdelning och del av värdestegring

Man kan konstatera att många av motiven överensstämmer med de som fördes fram vid beslutet om en OTC-marknad. Kapitalbehovet, utsikterna att göra bolaget mera känt och möjligheterna för anställdas delägande är de skäl som återkommer oftast i de genomgångna prospekten.

Informationsfrågan

Prospekten har varit av en med vanliga börsintroduktioner jämförbar kvalitet. Dock har vissa bolag haft svårt att tillfredsställande beskriva sin verksamhet eller att klart definiera företagets styrkefaktorer. Bara ett fåtal bolag har lämnat uppgifter om sina konkurrenter, marknadsandelar etc. Svårigheterna med detta beror troligen dels på företagens många gånger unika inriktning eller uppbyggnad, dels på att alla inte har träning i att formulera sig i dessa frågor.

OTC-företagen är i allmänhet mindre företag och bland affärsjournalister har det framförts klagomål mot den många gånger knapphändiga informationen om företaget. Tänkbara orsaker härtill är bl a följande. Företaget har i allmänhet inte sådana funktioner som PR-avdelning eller pressekreterare och man saknar generellt mediavana hos ledande medarbetare. Dessutom behövde man inte förut informera om viktiga händelser, utan man kunde träffa avtal utan allmän uppmärksamhet. Att i samarbete med market-makern nu behöva göra detta är en inlärningsprocess som tar tid. Med tiden kommer kunskapen om detta att öka bland bolagen och dess personal. Många utser även numera en ansvarig för informationsfrågor bland bolagets personal eller skapar en särskild befattning med detta ansvar. Vad man kan slå fast är att informationsfrågorna är viktiga och att både nuvarande och blivande OTC-företag måste ägna större uppmärksamhet och omsorg åt det här området.

Sammanfattande synpunkter

Genomgången har visat på flera lärdomar och frågetecken inför framtiden kring OTC-bolagen.

* De i många fall mycket höga P/E-talen kan innebära orealistiska förväntningar med risk för betydande kursfall, när marknaden inser detta. Det behövs en mera kvalitativt sett djup bedömning av OTC-bolagen av börsjournalister och från market-makers vid bestämmande av introduktionskurserna.

* Det är viktigt att marknaden får en rättvisande presentation av företagen och att företagen arbetar igenom sina presentationer, så att de verkligen speglar företagens faktiska situation och utveckling. Eftersom OTC-företagen ibland har mindre förutsättningar för detta än vanliga börsföretag kan revisorerna behöva medverka med kvalificerad rådgivning utöver den som följer av den traditionella genomgången av prospekten.

* Att arbeta igenom ett emissionsprospekt kan för företagsledningen bli en av de bästa övningarna i strategiskt tänkande. Företaget blir tvunget att formulera sin affärsidé, identifiera vinstkällor, liksom förlustrisker, ta fram företagets styrkefaktorer och jämföra med konkurrenterna samt upprätta en verksamhetsplan. Detta kan förbättra företagets lönsamhet och öka beredskapen för framtiden. Dock tyder mycket på att det strategiska arbetet kan utvecklas ytterligare. Här kan revisorernas erfarenheter av bl a riskanalys utgöra ett värdefullt stöd för företagsledningarna.

Debatten om revisorns roll som både rådgivare och kontrollant eller enbart kontrollant torde långt ifrån vara avslutad.

Sven-Erik Johansson, auktoriserad revisor, Tönnerviksgruppen AB i Stockholm. Bo Ribers, auktoriserad revisor, Bertil Olssons Revisionsbyrå AB i Stockholm.