Hur skall emissionsprospekt utformas för utländska företag som erhållit tillstånd att sälja sina aktier på svensk marknad?

BAKGRUND

Enligt Riksbanksfullmäktiges principbeslut 1982-04-15 har lämnats tillåtelse att sälja utländska aktier i Sverige i begränsad omfattning. De första företagen som fått tillstånd till sådan försäljning är KONE Oy och Norsk Data.

Hittills har valutaregleringen i princip hindrat att aktier i utländska bolag säljs till svenska placerare. Genom Riksbanksfullmäktiges beslut har dock utländskt företag med industriell verksamhet i Sverige eller som i övrigt är av särskilt intresse för svenskt näringsliv fått möjlighet att erhålla tillstånd till försäljning av sina aktier på den svenska marknaden. Det har angivits att det skall vara fråga om större poster aktier som också skall kunna introduceras på Stockholms Fondbörs för att få mer allmän spridning i Sverige. Bakom den sålunda genomförda liberaliseringen ligger bl a industripolitiska önskemål om att förstärka de industriella kontakterna med länder som Sverige har ett omfattande ekonomiskt samarbete med.

PROBLEMOMRÅDEN

Beslutet aktualiserar en rad frågor som f n inte är helt lösta enligt svensk lag och praxis. Hit hör bl a vissa frågor i anslutning till aktiehanteringen, bl a hur den handling skall behandlas som i Sverige är substitut för aktien i det utländska bolaget.

Även frågor i anslutning till utformningen av det emissionsprospekt som skall föregå en försäljning av aktier till allmänheten i Sverige hör till detta område.

Jag har haft tillfälle att på nära håll följa tillkomsten av KONEs emissionsprospekt. Detta följer i vissa avseenden den praxis som f n råder i Sverige men lämnar i andra avseenden en knappare information än vad som vanligen gäller för svenska företags prospekt. Det finns anledning att något dröja vid skälen härtill.

Enligt den svenska aktiebolagslagen, 4 kap, skall vid emissioner och aktieförsäljning, riktade till en vidare krets, ett emissionsprospekt utarbetas. Detta skall innehålla de tre senaste årens koncernresultaträkningar, finansieringsanalyser för koncernen samt ett sammandrag av de uppgifter i övrigt som intagits i förvaltningsberättelserna för dessa år. Motsvarande information skall lämnas för moderbolaget, i vart fall för det senaste året.

I emissionsprospektet skall vidare lämnas bl a följande uppgifter:

  • kortfattad historik över bolaget och dess verksamhet,

  • redogörelse för bolagets och om dotterföretag finns koncernens verksamhet, råvarutillgångar, produkter och driftställen samt för dess ställning inom branschen.

Utvecklingen i praxis har i många fall gått längre än vad som kan utläsas av aktiebolagslagen.

Kraven enligt aktiebolagslagen avser självfallet endast svenska aktiebolag. Man kan dock hävda att kraven enligt aktiebolagslagen analogvis skall göras gällande beträffande de utländska företag, vars aktier skall säljas via den svenska börsen.

I övrigt kan noteras att det beträffande utformningen av prospekt föreligger vissa internationella överenskommelser (t ex via Federation Internationale des Bourses des Valeurs) samt att den svenska utvecklingen i praxis ofta influerats av god sed utomlands, t ex i USA. I sammanhanget bör även omnämnas det EEC-direktiv som ursprungligen var det föreslagna sjätte direktivet (1972) och som numera bär det klingande namnet ”Council Directive of 17 March 1980 coordinating the requirements for the drawing up, scrutiny and distribution of the listing particulars to be published for the admission of securities to official stock exchange listing”. I Sverige har vidare Sveriges Finansanalytikers Förening angivit vissa generella riktlinjer i skriften ”Nyemissioner i börsföretag”.

Den fråga som i första hand skall behandlas är hur prospekt skall utformas för utländska företag som erhållit tillstånd att sälja sina aktier på svensk marknad. Som utgångspunkt för diskussionen tas KONE, varvid det skall noteras att den finska börsen är betydligt mindre än den svenska och att det i Finland saknas specifika regler om emissionsprospektets innehåll. Bl a följande frågor skall beröras:

  • Skall beskrivningen av verksamheten utformas på sätt som överensstämmer med praxis i Sverige, även i de fall detta kräver en informationsgivning som går längre än vad som i motsvarande fall, t ex i årsredovisningen, krävs i det utländska bolagets hemland?

  • Skall balans- och resultaträkningar och finansieringsanalyser samt notapparat utformas enligt svenska eller det utländska bolagets regler beträffande:

    • tillämpande redovisningsprinciper,

    • rubricering och klassificering,

    • val av valuta: presentation i svenska kronor eller i utländsk valuta eller i båda valutorna?

    • beräkning av nyckeltal, t ex för räntabilitet och soliditet.

  • Skall revisorsuttalande finnas i prospekt även i de fall motsvarande regler saknas för det utländska bolaget?

BESKRIVNING AV VERKSAMHETEN

Frågan om hur beskrivningen av verksamheten skall utformas kan synas vara enkel att besvara. Det kan ju på goda grunder hävdas att för en emission som sker i Sverige skall informationen till aktiemarknaden följa de krav som gäller enligt svensk aktiebolagslag och svensk praxis. Eftersom de regler och den praxis som utvecklats styrs av marknadskrav och marknadsförutsättningar skulle det – med detta betraktelsesätt – inte finnas några skäl att ha avvikelser mellan emissionsprospekt för utländska resp svenska företag.

Goda skäl kan också anföras för den motsatta ståndpunkten. Den standard för informationsgivning till aktieägarna som råder i hemlandet är den naturliga utgångspunkten för det utländska företaget. I avsaknad av tvingande regler i Sverige och med t ex en bedömning att det av marknadsmässiga skäl inte krävs mer information än vad som svarar mot hemlandets standard kan man inte utgå från att det utländska företaget skall visa en stor lyhördhet inför den svenska marknadens förväntningar. Tidsrestriktioner kan tala i samma riktning. Det kan också vara svårt att få fram viss information, t ex för att företagets interna informationssystem ej byggts upp för att producera informationen ifråga. Det kan vidare upplevas som besvärande att i ett prospekt för en svensk marknad ålägga sig en längre gående informationsplikt än vad som gäller i hemlandet. Detta synsätt kan motiveras både med hänsyn till önskemålet att begränsa konkurrenters insyn i det egna företaget och dess utveckling och av hänsyn till intressenterna på hemmamarknaden, som inte har anledning att acceptera mer begränsad information än vad som ges i det svenska prospektet.

Det skall slutligen noteras att de industripolitiska önskemål som legat bakom Riksbanksfullmäktiges beslut knappast främjas om informationsgivningen tvingas ske på ett sätt som det utländska företaget har problem med att genomföra.

I KONEs fall fanns framför allt tre diskussionspunkter inom nämnda område:

  • omfattningen och inriktningen av beskrivningen av verksamheten framför allt ifråga om framtidsinriktad information om bl a förväntad efterfrågeutveckling, företagets marknadsandelar och potentiella expansionsmöjligheter,

  • resultat och räntabilitet per produktgrupp samt förväntningar om utvecklingen i dessa avseenden i förhållande till långsiktiga finansiella mål för koncernen,

  • data per aktie.

I nu nämnda avseenden har svenska prospekt – mer till följd av trycket från marknaden än p g a gällande aktiebolagslag – utvecklats i en ganska informationsvänlig riktning. I Finland har däremot hittills årsredovisningar och övrig information till bolagets externa intressenter varit relativt återhållsamma på dessa punkter. Det blev därför för KONEs företagsledning naturligt att låta KONEs prospekt utformas i nära anslutning till den praxis som f n råder i Finland. Information om data per aktie lämnades dock i flera avseenden i enlighet med svensk praxis.

UTFORMNING AV BALANS- OCH RESULTATRÄKNINGAR SAMT NOTAPPARAT

Även beträffande övrig ekonomisk information i prospektet kan hävdas att aktiemarknaden skall informeras enligt med vad som gäller enligt svensk aktiebolagslag och svensk praxis. Denna huvudlinje kan dock modifieras av både praktiska och principiella skäl. Särskilt bör följande områden övervägas:

– Tillämpande redovisningsprinciper.

Att de utländska företag, som söker sig till den svenska marknaden, skall presentera balans- och resultaträkningar samt finansieringsanalyser i enlighet med vad man i respektive hemland gjort i sin externa rapportering torde vara tämligen klart. Denna för aktiemarknaden väsentliga information kan emellertid ha upprättats med tillämpning av redovisningsprinciper, som avviker från de svenska. Sådana skillnader kan t ex föreligga beträffande principer för varulagervärdering, avskrivning av anläggningstillgångar samt upprättande av koncernredovisning. Så var t ex fallet för KONE. Fråga uppkommer då hur dessa differenser skall behandlas i prospektet. Följande alternativ kan i främsta hand övervägas:

  1. Prospektet innehåller enbart information, som överensstämmer med det utländska företagets externt redovisade data. Man utgår således i detta fall från att den information, som lämnats till de externa intressenterna i hemlandet, är tillräcklig även för den svenska aktiemarknaden,

  2. Ovannämnda information byggs ut med en kort redogörelse beträffande de väsentligaste skillnaderna mellan svenska redovisningsprinciper och de av det utländska företaget tillämpade redovisningsprinciperna. Beskrivningen kompletteras med ett kvalitativt uttalande om effekten av skillnaderna mellan dessa. Denna metod användes av KONE, som i prospektet i ett särskilt avsnitt om skillnader mellan svenska och finska redovisningsprinciper avslutar med slutsatsen: ”Trots vissa skillnader mellan svensk och finsk redovisningssed visar de approximativa kalkyler, som har gjorts enligt svensk redovisningssed, ingen väsentlig skillnad mot koncernens officiella resultat 1977–1981.”

  3. Redogörelsen enligt (2) – med undantag för den citerade slutsatsen – kompletteras med en avstämning i belopp som utvisar effekterna av skillnaderna mellan svenska och utländska redovisningsprinciper. Effekterna beräknas dels beträffande redovisat nettoresultat och vinst per aktie, dels beträffande redovisat eget kapital. Beräkningen genomförs företrädesvis på koncernnivå. Denna metod ansluter t ex till de regler som gäller för svenska företag, som introduceras på den amerikanska marknaden.

Huruvida den ena eller den andra av ovanstående metoder bör rekommenderas generellt, kan naturligtvis diskuteras. Under alla förhållanden torde det vara klart, att metod 3 ovan, i vart fall överslagsmässigt, måste tillämpas under prospektarbetet för att det skall vara meningsfullt att ge extern information enligt någon av metoderna 1 och 2.

– Rubricering och klassificering.

Rubricering och klassificering av posterna i en svensk balans- och resultaträkning kan på vissa punkter avvika från praxis utomlands. Av läsbarhetsskäl kan det därför vara motiverat, att göra mindre ingrepp i det utländska företagets redovisningshandlingar och särskilt i prospektet kommentera att så skett. Denna metod valdes av KONE, som i kommentarerna till koncernens bokslut på denna punkt angav: ”Redovisningshandlingarna i detta prospekt har omgrupperats i enlighet med den praxis, som tillämpas i Sverige. Följaktligen avviker vissa poster i resultat- och balansräkningarna från vad som intagits i bolagets officiella årsredovisning till aktieägare i Finland.”

En härmed sammanhängande fråga är i vilken valuta redovisningen skall ske i prospektet. En utgångspunkt är att enbart redovisa i det utländska landets valuta. Av läsbarhetsskäl torde denna lösning dock ej utan vidare kunna accepteras. Ytterligare alternativ bör därför övervägas:

  • Redovisningen sker både i svensk och utländsk valuta för samtliga de år som prospektet omfattar. Bokslutsdagens kurs vid utgången av vart och ett av de år, som redovisningen avser, används. Denna metod kan anses ge relativt god information. Dock är den arbetskrävande och det kan ifrågasättas, om den motiverar merarbetet.

  • Redovisningen sker för samtliga de år, som prospektet omfattar både i svensk valuta och det emitterade företagets valuta; bokslutsdagens kurs för det senaste redovisade året används för samtliga år,

  • Redovisningar sker i det emitterade landets valuta. Komplettering sker med en redovisning i svensk valuta för det senaste av de år som prospektet omfattar.

    Den sist nämnda metoden används av KONE, som för 1981 års redovisade siffror angav både belopp i tusen FIM och i tusen SEK, de senare omräknade enligt officiell växelkurs per 1981-12-31.

    En variant på den av KONE valda metoden är att dessutom redovisa utvecklingen under ett antal år av förhållandet mellan svenska kronor och det utländska landets valuta. Härigenom kan förhoppningsvis läsaren få ett underlag för en bedömning av valutafluktuationernas betydelse för det presenterade företagets ekonomiska data.

– Notapparaten.

Utformningen av notapparaten med kommentarer till resultat- och balansräkningar samt finansieringsanalysen bör rimligen ske i analogi med vad som sagts ovan om ekonomiska data.

– Nyckeltal.

Även nyckeltalsinformation bör lämnas enligt svensk praxis. Sker ej detta kommer sannolikt finansanalytiker och andra bedömare att korrigera den lämnade informationen till att visa överensstämmelse med svensk praxis. Ett exempel härpå är KONEs beräkning av räntabilitet på eget kapital, vilken skedde efter avdrag för en skattesats om 18,1 % (”verklig skatt”). Detta beräkningssätt avviker från vad som normalt görs i Sverige och föranledde kommentarer av flera analytiker.

REVISORSUTLÅTANDE

Enligt aktiebolagslagen 4 kap, 24 §, skall vissa uppgifter i emissionsprospektet granskas av bolagets revisorer. Revisorernas berättelse över granskningen skall intas i emissionsprospektet.

Granskningen skall omfatta följande:

  • Resultat- och balansräkningar samt finansieringsanalyser för koncernen och i tillämpliga fall för moderbolaget. Granskningen skall även omfatta ett sammandrag av de uppgifter som det ålegat bolaget att ta in i förvaltningsberättelserna för de aktuella räkenskapsåren.

  • För bolagets resultat och ställning viktigare förhållanden och händelser som inträffat efter utgången av senaste räkenskapsåret.

  • Prospektets uppgifter om bolagets historik och koncernens och bolagets verksamhet med redogörelse bl a för råvarutillgångar, produkter, driftställen samt ställningen inom branschen.

Revisorernas granskningsplikt omfattar således ett relativt omfattande material där beskrivningsavsnitten inte sällan innehåller kvalitativa uttalanden som kan vara svåra att på tillfredsställande sätt verifiera.

Som inledningsvis antytts saknas i Finland särskilda bestämmelser beträffande emissionsprospekt. Härav följer att bestämmelser beträffande revisorers granskning av sådana prospekt också saknas. För KONE fanns därför i huvudsak följande alternativ till hands:

  • Att låta emissionsprospektet granskas av svensk revisor i enlighet med den svenska aktiebolagslagens bestämmelser. Härigenom skulle förhoppningsvis läsaren av prospektet få en förbättrad garanti att prospektets innehåll svarade mot de krav som gäller i Sverige. En sådan insats förutsätter ett relativt omfattande arbete från den svenska revisorns sida, baserat på en god kunskap om det granskade företaget och dess redovisning.

  • Att låta prospektets uppgifter granskas av moderbolagets finska revisorer. För att detta alternativ skall vara meningsfullt krävs på motsvarande sätt att dessa har en rimligt god kunskap om och erfarenhet av redovisningsprinciper i Sverige. Gäller ej denna förutsättning blir revisorernas granskning sannolikt orimligt arbetsbetungande och därför svårmotiverad.

I KONEs fall kom det senare av ovan angivna alternativ att väljas, något som torde framstå som ganska naturligt mot bakgrund av de likheter som finns mellan finsk och svensk redovisningssed. För denna lösning talade också moderbolagsrevisorernas förtrogenhet med koncernens utländska dotterbolag; de svarar för betydande revisionsinsatser i dessa bolag.

OCH SEDAN?

Exemplifieringen i denna artikel visar att prospekt för utländska företags emission i Sverige kan utformas på flera olika sätt. I fallet KONE har det varit naturligt att ”landa” på ett emissionsprospekt som i väsentliga avseenden överensstämmer med innehållet för motsvarande svenska prospekt, detta mot bakgrund av de stora likheter som trots allt finns mellan finsk och svensk redovisningssed.

Det är emellertid inte osannolikt att det i framtiden kan finnas utländska företag med annan bakgrund som är intresserade av att bli introducerade på den svenska börsen. I dessa fall kan olikheterna beträffande informations- och redovisningsstandard vara betydande i förhållande till svensk praxis. Den väg med nära anslutning till svensk standard som för KONE var naturlig att välja, kan därför för ett annat sådant utländskt företag te sig som alltför arbetskrävande för att kunna motiveras. Effekterna av sådana ställningstaganden kan leda till emissionsprospekt som ger potentiella aktieägare sämre information än vad de i övrigt har att förvänta sig på den svenska aktiemarknaden.

En sådan utveckling kan inväntas och åtgärder kan därefter vidtas om så bedöms erforderligt. Det är också möjligt att en aktivare attityd intas redan nu, av lagstiftaren, börsstyrelsen och andra.

Har tiden kommit för att kräva mer precisa regler för hur utländska företags emissionsprospekt i Sverige skall utformas?

Sigvard Heurlin, auktoriserad revisor, Öhrlings Revisionsbyrå AB