Beslutsunderlag vid företagsöverlåtelser

1 Beskrivningen av affärsidén

Den första kategorin av fel kan hänföras till beskrivningen av affärsidén. Köparen baserar sitt förvärvsbeslut på en föreställning om hur företaget tjänar sina pengar. Om denna föreställning är felaktig i något viktigt avseende, till exempel vad avser marginalutvecklingens beroende av förändringar i råvarupriser eller försäljningsutvecklingens beroende av vissa produktförsprång kan det visa sig att man faktiskt köpt ett annat företag än man trodde.

I ett fall beskrevs efterfrågeutvecklingen för ett företags huvudprodukt som avledd av antalet i bruk varande motorfordon. Sambandet var klart påvisbart för gångna år och fina utvecklingskurvor kunde uppritas för de kommande årens tillväxt av totalmarknaden och företagets troliga position på denna marknad.

Felet var bara att efterfrågan till mycket stor del också styrdes av de regler som tillämpades av försäkringsbolagen vid skadereglering inom bilsektorn. Då affären gjordes upp var betydelsen av försäkringsbolagens roll oklar för köparen och troligen också för säljaren. Efteråt visade sig denna faktor förändra både totalmarknad och företagets position fullständigt. Rätt beskrivning av affärsidén var att företaget tjänade pengar på en ofullkomlighet i de institutionella förhållandena på sin marknad. Det helt avgörande sambandet gällde dessa institutionella förhållanden och deras stabilitet. Analysen av den avledda efterfrågan kom att föra beslutsfattaren helt fel.

Förvånansvärt ofta tycker jag mig finna anledning hänföra avvikelsen mellan för- och efterkalkyl till denna kategori av fel. I de fall där jag själv representerat köparsidan tycker jag mig också ha sett exempel på ytlighet och ointresse, då det gäller de delar av beslutsunderlaget där företagets sätt att fungera beskrivs. Intresset fokuseras i stället till de delar av materialet där de ekonomiska konsekvenserna sammanfattas siffermässigt. Och dessa sammanfattningar har som det visat sig många gånger avsett orealistiska beskrivningar av företaget och dess situation.

2 Analysen av samband

Den andra kategorin av fel som kan urskiljas gäller fel vid analysen av samband. I dessa fall har själva beskrivningen av företaget varit acceptabel. Man har lokaliserat de viktiga sambanden, men dragit fel slutsatser om sambandens innebörd. Inte sällan måste analyser av detta slag bli tämligen hypotetiska, eftersom de förhållanden som avses endast kan studeras historiskt till mindre delar. Men det är en stor skillnad att som i det tidigare nämnda exemplet göra en i och för sig korrekt analys av fel samband (den från totala motorfordonsmarknaden avledda efterfrågan) och att göra en svagt underbyggd och därför osäker analys av rätt samband (effekter av institutionella förändringar).

Samband som misstolkas gäller ibland produktkalkylen och antaganden om hur man med ändrad serielängd eller organisatoriska nyordningar skall påverka kalkylen. Ett samband som dock i mitt material vållat betydligt allvarligare svårigheter gäller företagets beroende av olika nyckelpersoner. Om köparen och den affärsidé denne vill genomföra inte accepteras av människorna i den köpta organisationen, så kan ett företagsförvärv bli fel till nästan vilket pris som helst.

I ett fall gjorde köparparten en lång rad speciella överenskommelser med säljaren (som också var VD) för att garantera dennes stöd och fortsatta medverkan i företaget. Säljarens förmåga att förutse och kontrollera hur olika medarbetare skulle handla förändrades emellertid kraftigt i och med överlåtelsen. Från att ha haft en säljledning på sex personer, återstod efter tre månader endast VD.

Han visade sig inte alls kunna återskapa det mänskliga kapital som företaget gick miste om och företagets marknadsposition låg därmed i spillror.

I ett annat fall underskattade köparparten värdet av de personliga kundrelationer, som ett antal små egenföretagare upprätthållit sina rörelser med. Köparen försökte rationalisera säljverksamheten och trodde sig komma att tjäna på att anlita befintlig säljkår. Utfallet blev katastrofalt.

3 Omvärldsantaganden

Fel avseende omvärldsantaganden är vad som vanligen brukar omnämnas som prognosfel i samband med företagsvärderingar. Ibland hör man ett resonemang i sammanhanget som går ut på att frita beslutsfattaren från ansvar för hur prognosen slår. Man säger att prognoser är osäkra och att detta definitionsmässigt innebär att det osannolika ibland måste inträffa.

Det låter sig säga. Vad beslutsfattaren emellertid som regel är ansvarig för är det beslut han fattar, inte den eller de förutsägelser om framtiden som ligger bakom beslutet. Ingen företagsbeskrivning kan göras utan att antaganden om omvärlden och dess förändringar införs. Dessa antaganden bildar ett scenario för beskrivningen av företaget. Om företaget beskrivs mot flera alternativa scenarion kan beslutsfattaren skapa sig en bild av vari osäkerheten består och vad den kan komma att betyda. Beslutet måste relateras till en sådan bild av riskantagandet i projektet.

De fel som ofta förekommer avseende omvärldsantaganden gäller efterfrågeutveckling, lönekostnadsutveckling och liknande. Vad som emellertid spelar störst roll är förändringar av nyckelfaktorer. Ett belysande exempel utgör en diversifiering i flera steg, som ett företag gjorde på livsmedelsindustriområdet. Ett viktigt omvärldsantagande gällde därvid vilken omfattning priskontrollen kunde väntas få under de närmaste åren. Beslutsfattaren var medveten om risken för långvarig och omfattande prisreglering och man diskuterade vilka snedvridningar detta kunde leda till på efterfrågan och hur det skulle kunna påverka lönsamheten. I kalkylen beaktades osäkerheten till viss del genom en förhöjd kalkylräntefot. Men då ett hårt prisstoppsalternativ sedan visade sig inträffa, betraktades ändå diversifieringen som misslyckad.

Antaganden om nyckelfaktorer kan vara mer eller mindre underbyggda och storleken av den osäkerhet som ligger i ett visst antagande (eller för gränsvärdena i en känslighetsanalys) kan vara mer eller mindre lätt att beskriva. Osäkerheten i antagandena uttrycker en del av affärsrisken i projektet. Om vissa osäkra antaganden är särskilt betydelsefulla ställer detta krav på hur beslutsunderlaget organiseras och presenteras för beslutsfattaren.

4 Metodfel

Den fjärde kategorin av fel är metodfel. Med den indelning som gjorts här är det endast få fall som hamnar i denna kategori. Det betyder inte att metodfel skulle vara sällsynta, men dessa fel förefaller i mitt material inte att vara huvudorsak vid misslyckanden. Är en affär fel, så verkar den att vara detta vare sig kalkylen som uppgjorts är perfekt eller inte.

Fel i denna kategori kan vara av två olika slag. För det första kan den kalkyl som används ge en dålig sammanfattning av den beskrivning av företaget som man valt. Då är det snarast så att man valt fel metod eller en metod som inte hänger ihop logiskt. Det kan exempelvis gälla hur skattekonsekvenser eller inflationseffekter beaktas. Vanligaste felen hänger troligen ihop med att kalkylen utnyttjar en beräknad vinst som approximation till beslutsfattarens nettobetalningskonsekvenser av företagsinnehavet. Förvånansvärt sällan har jag mött exempel på att vinstuppskattningen följs upp med en finansanalys eller enkel likviditetsplan. En diskussion om överskottens uttagbarhet borde annars direkt kunna anknytas till centrala moment i förhandlingen parterna emellan.

Det andra slaget av metodfel är fel i uträkningen av kalkylen. Rena räknefel har jag inte stött på, men däremot fel som uppkommit genom att exempelvis köparparten i kalkylen använt en hög kalkylräntefot för att beakta osäkerhet och sedan beräknat ett nuvärde avseende förskjutna betalningar av själva köpeskillingen med samma höga ränta. I det fallet köpte man inte ett annat företag än man trodde, men man betalade ett högre pris än man trodde.

5 Förhandlingsförlopp

Vad gäller förhandlingsförlopp är det svårt att renodla hur ofta fel kan hänföras till denna kategori. Att improvisationer av olika slag vidtas under förhandlingarna beror ibland på att man missbedömer motpartens möjligheter eller vilja att starta diskussioner med annan tänkbar motpart.

Det är svårt att i efterhand avgöra om sådana risker verkligen förelåg och ännu svårare att avgöra vad detta hade kunnat leda till.

De fel jag kan hänföra till denna kategori ligger främst på säljarsidan. Köparen hade i några fall varit villig att göra avslut på betydligt högre nivå. Men säljaren har helt enkelt saknat kännedom om de argument, som skulle gjort det möjligt att bemöta köparens litania om överparivärden, förräntningskrav och andra värderingsfaktorer. Det är givetvis ibland en ojämnhet i förhandlingssituationen om köparen är ett storföretag som gjort en mängd tidigare förvärv och säljaren är en familjeföretagare som kanske aldrig ens övervägt en försäljning. Den senare parten står inför helt obekanta problem och kan lätt göra misstag i förhandlingen.

6 Avtalsuppläggningen

Avtalsuppläggningen är en viktig del i beslutsprocessen. Genom avtalets konstruktion kan köparen och säljaren i viss mån förskjuta affärsrisken i projektet mellan sig. En stor del av osäkerheten i omvärldsantagandena kan således köparen ta bort genom att begära säljargarantier i avtalet. Förhandlingen kan därvid bli mycket givande för både köpare och säljare, eftersom de vid diskussion om garantierna tvingas gå igenom var osäkerheten finns i olika delar av företagsbeskrivningen. I många fall observeras inte betydelsen av denna diskussion, utan hela paketet med säljargarantier presenteras av köparpartens jurist efter det säljaren trott att man redan kommit överens och att förhandlingen är avslutad.

Jag har inte varit med om att avtalsuppläggningen blivit huvudorsak till en misslyckad överlåtelse. Har det blivit fel, så beror det på att man inte insåg att en garanti av visst slag var önskvärd. Men felet var då snarare att beskrivningen var dålig, inte att avtalet i sig gav dålig täckning för ifrågavarande risk.

Vad som däremot händer ofta är att parterna ångrar sig omedelbart efter det uppgörelsen träffats. Detta tycks gälla både köpare och säljare. Möjligen är det en ren psykologisk reaktion efter att under en lång förhandling ensidigt ha strävat efter att få affären till stånd. Man har kanske varit för upptagen med förhandlingsproblemen för att få tid att förbereda sig för stadiet efter en uppgörelse. Det har skickats många underliga och känslosamma brev mellan parterna efter det en företagsöverlåtelse kommit till stånd. Någon ångervecka finns som bekant inte vid dessa affärer. Jag tror inte heller att särskilt många affärer verkligen skulle gå tillbaka om ångervecka funnes.

7 Genomförandet

Den sista kategorin av fel avser genomförandet. Min tro är att det är här som de flesta misslyckandena har sin huvudorsak. Förändringar är svåra att göra i företag och köparparten har en mycket besvärlig situation efter förvärvet. Särskilt problematiskt blir det om den nya enheten skall samordnas med annan, tidigare bedriven verksamhet.

Ofta är det olika personer i köparföretaget som fattar beslut om förvärv och som efter förvärvet skall genomföra projektet och söka förverkliga den affärsidé, som låg till grund för beskrivningen inför förvärvsbeslutet. Uppstår svårigheter kan beslutsfattare och genomförare skylla på varandra. Det förekommer.

En annan situation åskådliggörs av det fall där affärsidén var att förvärva tre regionala distributionsföretag och sammanföra dem till en egen landstäckande säljenhet. Efter förvärvet av det första företaget visade det sig att de återstående två inte kunde köpas. Det var därmed omöjligt att genomföra planen och den åsyftande affärsidén att skapa en egen distribution gick inte att realisera. Tvärtom blev det köpta företaget ett problem, eftersom det delvis konkurrerade med kunder som man nu fortfarande blev beroende av.

Det vanligaste är dock att genomförandeplanen spricker, därför att olämplig person sätts att ansvara för den nya enheten i den nya situationen. Sådant får svåra konsekvenser och tar tid att korrigera. I flera fall har det också visat sig ta lång tid innan det dåliga genomförandet uppmärksammas. En bidragande orsak härtill är att rapportrutinerna lätt kommer i olag vid stora förändringar i företag.

En kontrast till de nyssnämnda fallen är den policy som tillämpas av några investmentbolag, vilka medvetet söker undvika att överlåtelsen skall medföra förändringar för det köpta företagets verksamhet. Man låter företaget bibehålla stor självständighet och gör endast affären om man får behålla den gamla ledningen. På kort sikt innebär detta att man minskar sitt risktagande. Om emellertid köparpart och säljarpart i framtiden får olika inställning till hur den affärsidé som företaget bygger på skall vidareutvecklas, så får man i stället problem i detta senare skede. Vad köparen vinner är att han till dess får tid på sig att förbättra sin förståelse för hur företaget fungerar.

Steg 1: Beskrivning av företaget i nuvarande situation:

• ägare

• verksamhet

• marknadsposition

• historiskt ekonomiskt utfall

Syftet med det första steget är att ge en bild av hur företaget i sin nuvarande situation arbetar och tjänar sina pengar. Beskrivningen skall också ge utgångspunkter för beslutsfattarens bedömning av attraktiv affärsidé för framtiden. Vad som skall framgå är vad företaget har för resurser för sin verksamhet och hur denna verksamhet står i relation till omvärlden.

Vad gäller resursanalysen omfattar den ledning och organisation, verksamhetsställen, distributionsformer, personalbemanning, tillverkningskapacitet, anläggningar och finansiell ställning. Omvärldsanalysen utgår från produkterna. Hur fördelar sig sortimentet på olika distributionskanaler och olika kundkategorier? Viktigt är att göra klart vilka konkurrenter som finns på företagets olika produktområden. Det är också viktigt att i detta skede jämföra med hur konkurrenterna arbetar. Har man samma typ av distribution, samma sortiment, försäljning per anställd? Vilka av konkurrenterna tjänar pengar? Vilka har problem? Vari består befintliga försprång och handikap företagen emellan?

Den ekonomiska analysen kan i detta första steg göras tämligen ytlig. Det räcker härvid vanligen att studera justerade resultat och finansiering för de senaste åren. Intressant är därvid att se hur olika förändringar i verksamheten givit effekter på resultat och på kapitalbindning. Detta ger ledning för analysen i efterföljande steg.

Ofta görs i samband med den ytliga analysen av ekonomiska data i första steget också starkt schabloniserade överslagsberäkningar över vad den uppskattade avkastningsnivån ungefär skulle ge för företagsvärde. Det är i detta sammanhang man möter enkla tumregelmetoder som 3 x vinst före skatt och liknande. Också opreciserade substansvärdeberäkningar kan förekomma. De ger förmodligen beslutsfattaren en viss ledning i bedömningen av projektets storlek och det kapital som binds upp om verksamheten fortsätts i liknande former som tidigare. Dessa överslagsberäkningar skall inte sammanblandas med vad som senare i steg 5 anges som företagsvärdering.

Steg 2: Köparens syften och möjligheter att genomföra förändringar:

• köparens affärsidé

• samordningsfördelar/-nackdelar

I steg två relateras den föregående beskrivningen av företaget till köparpartens egen kompetens och resurser. Syftet är att specificera vilka faktorer det är man vill utnyttja, för att uppnå ett bra ekonomiskt utfall med företagsförvärvet. Betydelsefullt är i detta skede att göra klart vilka resursinsatser personellt och finansiellt som kan komma att erfordras för att nå dessa mål.

Det är också viktigt att inte koncentrera uppmärksamheten enbart till fördelarna med ett samgående. Nackdelarna blir det man vid genomförandet brukar få arbeta mest med. I en organisation är förändringar av ondo. De medför nästan alltid negativa reaktioner från olika medarbetare. De kan också medföra allvarliga risker för företagets ställning på marknaden.

Steg 3: Plan för projektet om det genomförs:

• produkter

• kunder, konkurrenter

• produktionsresurser, investeringar

• personalresurser

• förväntat ekonomiskt utfall

Det tredje steget vid framtagning av beslutsunderlag vid företagsförvärv är det mest arbetskrävande. Detta steg bör därför anstå till dess beslutsfattaren gjort en klart positiv bedömning av den tilltänkta affärsidéns attraktivitet. Syftet med det tredje steget är att utarbeta en genomförandeplan. Det innebär att man skall prestera en plan som motsvarar en flerårsbudget för företaget.

I detta arbete måste man utgå från produktkalkylen och en marknadsplan för ifrågavarande period. Från de volym- och resursdata som kommer ur detta material kan investeringsbehov och övriga resursbehov preciseras. Planen utmynnar i ett budgetmaterial som visar det ekonomiska utfallet och de finansiella konsekvenserna av planen.

För att utföra ovanstående måste det tidigare genomgångna historiska materialet avtvingas mesta möjliga upplysningar: om kapitalbindning per omsättningskrona, om effekter av förändrat kapacitetsutnyttjande mm.

De speciella förhållandena i företaget kan vara sådana att vissa av de viktiga delarna av beskrivningen kan studeras i redovisningsmaterial och i annat material om den tidigare verksamheten, medan andra saker helt enkelt inte går att mäta. Både vad gäller företaget, dess beroende av omvärlden och väntade förhållanden i omvärlden måste beskrivningen baseras på specifika antaganden. Det är viktigt att klargöra vilka av dessa antaganden som är att betrakta som nyckelvariabler i företagsbeskrivningen respektive omvärldsbeskrivningen.

Steg 4: Risknivå, Policybegränsningar:

• osäkerhet i företagsbeskrivningen

• osäkerhet i omvärldsantaganden

• policyfrågor

I detta steg studeras den osäkerhet som ligger i olika nyckelvariabler och antaganden. Sättet att göra detta är att gå igenom hur utfallet förändras vid variation av nyckelvariabler i företaget och vid olika scenarion. Till policyfrågor hör en bedömning av branschens ställning i förhållande till myndigheter och tendenser i allmänna värderingar i samhället avseende den typ av verksamhet som skall bedrivas. Policyavgöranden krävs om det sysselsättningsansvar som uppstår och de nya relationer till lokala och andra myndigheter samt fackliga intressen som kan följa av överlåtelsen.

Antalet antaganden som måste tas in i beskrivningen och osäkerheten i dessa antaganden blir större ju mer företagets roll skall förändras. Man kan alltså undvika viss osäkerhet genom att beskriva företaget under förutsättning att det skall fortsätta med oförändrad verksamhet och med oförändrad ledning.

För beslutsfattaren kan en värdering under sådana fiktiva förutsättningar ha viss vägledande betydelse för att bedöma vad som är rimligt överlåtelsepris. Men om företagets roll i själva verket skall förändras, är det betydligt viktigare att beslutsfattaren får en uppfattning om i vilka avseenden detta innebär risktagande.

Steg 5: Företagsvärdering:

• värde vid olika utfallsalternativ

• nyckelvariabler i valda beskrivningar

Jag har i det föregående kallat själva värderingskalkylen för en siffermässig sammanfattning av en företagsbeskrivning. Vad som är svårt att sammanfatta är osäkerheten som knyts till olika antaganden. Vanligen gör man en bedömning av mest sannolika utfall och gör därtill en genomräkning av olika utfallsalternativ, för att visa ytterlighetsvärden och kalkylens känslighet för variationer i viktiga antaganden.

Ett viktigt krav på kalkylen är att den sammanfattar beskrivningen av företaget på ett sådant sätt att beslutsfattaren kan urskilja vilka olika antaganden som införts och själv bedöma osäkerheten i dessa antaganden. Det är också viktigt att kalkylen upprättas med avseende på slutliga betalningskonsekvenser, så att man undviker dubbelräkning eller bortfall av faktorer som exempelvis kapitalbindning och skatter. Särskilt vid hög inflation och snabba kostnadsförändringar är det viktigt att göra konsekvensbeskrivningarna så utförliga som möjligt och räkna i antagna löpande priser. En sammanfattning av ett företags värde enligt exempelvis formeln 3 x de senaste årens genomsnittsvinst döljer de ovannämnda problemen och kan leda beslutsfattaren mycket fel.

Kalkylen mynnar ut i ett värde som beslutsfattaren har behov av för att bedöma affärens attraktivitet. En värdering utförd med beslutsfattarens förräntningskrav för investeringar på jämförbar risknivå uttrycker ett kritiskt värde, dvs köparpartens maximi- respektive säljarpartens minimipris. Men som framhållits ovan kan flera företagsvärden beräknas avseende olika beskrivningsalternativ och ingå samtidigt i beslutsunderlaget. Ett sådant kompletterande beskrivningsalternativ kan avse företaget i fall av nära förestående likvidation, framtvingad av viss omvärldsutveckling. En sådan värdering baseras också på slutliga betalningskonsekvenser men kan till formen komma att likna den så kallade substansvärdemetoden. Den senare är dock en schablonmetod som ej ger tillräckligt bra sammanfattning av beskrivningsalternativ i detta steg.

Steg 6: Plan för förhandlingar:

• viktiga förhandlingsargument

• önskvärda avtalsgarantier

• betydelse av olika tänkbara eftergifter

• rekommenderad uppgörelse

Förhandlingarnas syfte är att få till stånd ett avslut på så bra villkor som möjligt. Villkoren skall dock bedömas efter i vad mån de stöder den genomförandeplan som beslutsfattaren utgår ifrån och om de reducerar osäkerheten i projektet. De olika åtaganden som parterna gör vid en företagsöverlåtelse påverkar konsekvenserna av företagsinnehavet högst påtagligt. Antag till exempel att säljarparten anser sig kunna gå med på en reduktion av köpeskillingen om prisstopp inträffar inom viss tid. Då innebär säljargarantin ifråga en direkt förskjutning mellan parterna vad avser risktagandet i projektet. Dylika avtalsvillkor och andra förutsättningar som skall regleras av avtalet mellan parterna måste med i planen för förhandlingarna.

En viktig del av förhandlingarna är också att klarlägga vad som är orsak till att säljaren vill sälja. Köparparten kan kontrollera sin egen uppfattning om olika osäkerhetsmoment genom att relatera dem till motpartens val av handlingslinje. Säljarparten å sin sida vill som regel vara övertygad om att företaget hamnar i bästa tillväxtmiljö. Om det finns någon bättre affärsidé på annat håll har säljaren gått in i förhandling med fel motpart.

För att kontrollera att man tagit med alla punkter man vill förhandla om och förbereda sig för motpartens argumentering kan det vara värdefullt att pröva sin förhandlingsplan i förväg i ett förhandlingsspel. Viktigt är då att motpartens roll spelas av en person som är väl insatt i det tilltänkta företagets och dess ägares förhållanden och att det är en person som har erfarenhet av företagsöverlåtelser.

Steg 7: Uppföljning och kontroll:

• efterkontroll förhandlingsplanen

• efterkontroll genomförandeplanen

Det är i detta steg man kan nå fram till den typ av iakttagelser som diskuterats i denna framställning. Man kan lära sig mycket av att studera vad som gått dåligt vid en företagsöverlåtelse och de olika led i beslutsprocessen som föregick denna.

Det är inte så vanligt att köparens intentioner dokumenteras på det sätt som fordras för att efterkontroll skall vara möjlig. Att så sker kan dock rekommenderas, eftersom detta ger en möjlighet till att successivt införa förbättrade metoder. Efterkontrollen är också bra att göra, därför att den skärper de agerandes självkritik och bidrar till att öka varsamheten i de antaganden som införs i bedömningarna. Genom att dokumentera de olika planerna kan man i efterhand skilja ut om ett dåligt utfall beror på fel i beslutsunderlaget, på misslyckat genomförande eller om det kan förklaras med den osäkerhet som man visste förelåg i projektets förutsättningar.

De lärdomar man kan dra av att göra en ordentlig uppföljning är av intresse både för berörda beslutsfattare och ekonomiska tekniker. Framförallt kan det förbättra deras inbördes förståelse och möjligheter att samarbeta inför eventuella nya beslut om företagsförvärv.

Ulf Lundman, ekon lic