Fusion (Segulah – NEA)
Till Aktiemarknadsnämnden inkom den 2 november 2006 en framställning från Advokatfirman Cederquist som ombud för Segulah Alfa AB (”Segulah”).
Bakgrund
I framställningen till nämnden anförs följande.
Segulah lämnade den 11 september 2006 ett offentligt erbjudande till aktieägarna i Närkes Elektriska AB (publ) (”NEA”) att överlåta samtliga av NEA utgivna aktier till Segulah (”Erbjudandet”). NEAs aktier av serie B är noterade på Stockholmsbörsens O-lista. Vid Erbjudandets lämnande ägde Segulah inte några aktier i NEA. I prospektet avseende Erbjudandet informerades om att så snart Segulah förvärvat mer än 90 procent av aktierna i NEA, avsåg Segulah att påkalla tvångsinlösen av resterande aktier. Något särskilt förbehåll om möjligheten att genomföra en fusion fanns inte med i prospektet.
Acceptfristen för att acceptera Erbjudandet löpte mellan den 15 september 2006 och den 5 oktober 2006. Den 9 oktober 2006 meddelades genom pressmeddelande att samtliga villkor för Erbjudandets genomförande uppfyllts och att Segulah fullföljde Erbjudandet. I samband härmed meddelades även att acceptfristen förlängts till och med den 20 oktober 2006. Den 11 oktober 2006 kommunicerades motsvarande information genom brev från Segulah till de kvarvarande aktieägarna. I brevet uppgavs vidare att Segulah hade för avsikt att påkalla tvångsinlösen av resterande aktier i NEA och att lösenbeloppet sannolikt inte skulle komma att erläggas tidigare än under hösten 2007.
Efter acceptfristens utgång, inklusive förlängning, hade Segulah i Erbjudandet uppnått en anslutningsgrad motsvarande ett ägande om 98,4 procent av kapitalet och 99,1 procent av rösterna i NEA (exklusive av NEA återköpta egna aktier). I samband med att anslutningsgraden kommunicerades till marknaden i oktober 2006 upplystes vidare om att Stockholmsbörsen beslutat avnotera aktierna i NEA från och med den 3 november 2006.
Med hänsyn till att endast ca 1,6 procent av antalet aktier i NEA (exklusive av NEA återköpta egna aktier), 147.101 aktier, innehas av övriga aktieägare är det Segulahs bedömning att det skulle gagna NEA och dess aktieägare att genomföra en fusion, varigenom NEA absorberas av Segulah. Fusionsvederlaget till aktieägarna i NEA skulle utgöras av en kontant ersättning, som skulle uppgå till budkursen i Erbjudandet, förutsatt att detta styrks av två uttalanden av två av de stora revisionsbyråer som inte anlitas av Segulah eller NEA. På detta sätt skulle den kvarvarande minoriteten i NEA komma att få betalning för sina NEA-aktier mycket tidigare än annars, samt skulle NEA besparas en lång och krävande process, dels vad avser tid men även vad avser finansiella resurser, i synnerhet i jämförelse med en fusion. Det är också svårt att förutskicka att i detta fall priset per aktie vid en inlösenprocess skulle bli i nämnvärd grad, eller alls, högre än vid en fusion i vilken fusionsvederlaget bestäms på sätt nyss sagts.
Att fusionsalternativet inte tidigare nämnts i processen mot marknaden och aktieägarna beror endast på att det aldrig varit aktuellt att tillgripa det för att kringgå 90 %-regeln. Det är tvärtom endast den stora anslutningen, och möjligheterna till tids- och ekonomiska vinster för både NEA och kvarvarande minoritet, som aktualiserar fusionsmöjligheten.
Mot bakgrund av det ovanstående hemställer Segulah om att Aktiemarkandsnämnden uttalar sig om huruvida det är förenligt med god sed på aktiemarknaden att, mot bakgrund av ovan angivna förhållanden, genomföra en fusion av Segulah och NEA istället för att genomföra en tvångsinlösenprocess.
Överväganden
Aktiemarknadsnämnden har vid flera tillfällen under senare år behandlat frågor om fusion i samband med ett offentligt erbjudande, senast i uttalandet AMN 2006:30.
Nämnden gjorde i det uttalandet en återblick på sin tidigare behandling av frågorna och erinrade om sin uppfattning att aktiebolagslagens nuvarande regler om fusion, i synnerhet när det gäller fusioner med kontantvederlag, har fått en i hög grad otillfredsställande utformning, eftersom förhållandet mellan detta regelsystem och bestämmelserna om uppköpserbjudande med åtföljande tvångsinlösen inte närmare övervägts. Nämnden redogjorde också för ett aktuellt lagstiftningsinitiativ och förklarade på anförda skäl att nämnden avser att behandla frågan om fusioner med aktiemarknadsbolag vid ett sammanträde i plenum.
Den nu aktuella framställningen måste emellertid behandlas före det planerade plenisammanträdet på grundval av nämndens hittillsvarande synsätt.
När det gäller fusion med ett aktiemarknadsbolag i anslutning till ett offentligt erbjudande har nämnden i uttalandet AMN 2005:2 givit uttryck för uppfattningen att ett sådant förfarande för att vara förenligt med god sed på aktiemarknaden bör vara förutskickat i uppköpsprospektet. Det kan nämligen, konstaterar nämnden i det uttalandet, inte uteslutas att en del av de aktieägare som accepterat ett offentligt erbjudande, i vilket det inte aviserats en eventuell tillämpning av fusionsreglerna, räknat med att budet fullföljs endast om budgivaren når 90 %-nivån och ansett detta innebära en viss garanti för att det erbjudna priset är marknadsmässigt om det leder till att budgivaren förvärvar aktierna. För det fall att det inte angetts i prospektet att fusionsreglerna kan komma att aktualiseras bör budgivaren enligt nämndens uttalande tillkännage detta genom ett särskilt pressmeddelande och ge aktieägarna skälig tid, inte understigande en vecka, att återkalla de lämnade accepterna med hänsyn till de förändrade förutsättningarna.
Det berörda uttalandet tar inte sikte på den situationen att budgivaren genom det offentliga erbjudandet har uppnått ett innehav av 90 % av aktierna och önskar tillgripa fusion i syfte att tillämpa ett – enligt bedömningen i framställningen – för budgivaren och minoriteten snabbare och billigare förfarande än tvångsinlösen. Som nämnden ser det bortfaller motivet till att fusionsalternativ borde ha förutskickats i uppköpsprospektet när denna anslutningsgrad uppnås.
Nämndens hittillsvarande synsätt innebär vidare att – på sätt som närmare utvecklades i det nyssnämnda uttalandet AMN 2005:2 – att en förutsättning för att en kontantfusion med ett aktiemarknadsbolag skall vara förenlig med god sed är att det är ställt utom rimligt tvivel att en skiljenämnd i en inlösenprocess skulle godta ett belopp motsvarande fusionsvederlaget som lösenbelopp. Denna fråga är lättast att bedöma i sådana fall då budgivaren uppnått 90 %-nivån, eftersom bedömningen då utan vidare kan ske med utgångspunkt i de värderingsregler som gäller vid tvångsinlösen. I detta hänseende gäller bl.a. enligt 22 kap. 2 § fjärde stycket aktiebolagslagen (2005:551) en särskild värderingsregel (den s.k. särregeln), som innebär att lösenbeloppet skall motsvara budpriset när det offentliga erbjudandet har antagits av ägare till mer än nio tiondelar av de aktier som erbjudandet avser, om inte särskilda skäl motiverar något annat.
I förevarande fall har erbjudandet antagits av ägare till mer än nio tiondelar av de aktier som erbjudandet avser och fråga är således endast om det finns anledning att räkna med att särskilda skäl skulle kunna motivera att man frångår budpriset. Både förarbetena till aktiebolagslagens regler och skiljemannapraxis ger uttryck för ett mycket restriktivt synsätt när det gäller bedömningen av frågan om det finns särskilda skäl att frångå särregeln. I detta fall gäller ytterligare att avsikten är att inhämta uttalanden beträffande fusionsvederlaget från två av de stora revisionsbyråer som inte anlitas av Segulah eller NEA.
Aktiemarknadsnämnden vill fästa uppmärksamheten på att en eller flera minoritetsaktieägare skulle kunna tänkas begära att få sina aktier inlösta, något som kan tänkas innebära en viss komplikation. Denna komplikation kan dock inte vara oöverkomlig, och hur den skall hanteras är en rättstillämpningsfråga som nämnden saknar anledning att yttra sig om.
Sammantaget anser nämnden att det med utgångspunkt i nämndens hittillsvarande synsätt är förenligt med god sed på aktiemarknaden att genomföra en kontantfusion mellan Segulah och NEA på det sätt och med sådant fusionsvederlag som anges i framställningen under förutsättning att det inte finns några speciella omständigheter om vilka upplysning inte lämnats i framställningen.
Nämnden avser att återkomma till den aktualiserade principfrågan i samband med det nyss aviserade pleniuttalandet.